Due diligence alberghiera: cosa controllare prima di comprare un hotel

26/08/2026 - 26/08/2029

Comprare un hotel non significa acquistare soltanto un immobile, un fatturato o un certo numero di camere. Significa acquisire un sistema complesso composto da autorizzazioni, persone, contratti, impianti, reputazione, canali distributivi, costi futuri e capacità di produrre cassa. La due diligence alberghiera serve a verificare se il valore promesso dal venditore esiste davvero, se potrà essere mantenuto dopo il closing e quanto capitale sarà necessario per svilupparlo.

Il rischio più evidente, in un’acquisizione alberghiera, è pagare un prezzo eccessivo.

Il rischio più pericoloso, però, è un altro: comprare un hotel apparentemente redditizio e scoprire, dopo il trasferimento della proprietà, che i risultati economici erano sostenuti da manutenzioni rinviate, personale sottodimensionato, costi non contabilizzati, autorizzazioni incomplete, dipendenza dalle OTA o dal lavoro diretto e non remunerato della proprietà.

Una due diligence alberghiera efficace non deve quindi limitarsi a controllare che i documenti esistano. Deve ricostruire il funzionamento reale dell’hotel e trasformare ogni elemento di incertezza in una decisione:

• confermare il prezzo;

• richiedere una riduzione;

• subordinare l’acquisto a determinate condizioni;

• modificare la struttura dell’operazione;

• prevedere garanzie specifiche;

• rinunciare all’investimento.

La migliore due diligence non è quella che produce più pagine, ma quella che consente all’investitore di comprendere con precisione cosa sta acquistando, quale rendimento potrà ottenere e quanto capitale rischia realmente.

 

Prima domanda: cosa si sta acquistando?

Prima ancora di aprire la data room, bisogna definire il perimetro dell’operazione.

Lo stesso hotel può essere acquisito attraverso strutture profondamente diverse:

• acquisto dell’immobile;

• acquisto dell’azienda alberghiera;

• acquisto del ramo d’azienda;

• acquisto delle quote della società proprietaria;

• acquisto delle quote della società di gestione;

• acquisizione congiunta di immobile e attività;

• ingresso nel capitale della società;

• locazione dell’immobile;

• affitto d’azienda;

• subentro in un contratto di gestione o franchising;

• operazione di sale and leaseback;

• acquisizione mediante una società veicolo.

 

In un asset deal, l’investitore acquista beni specificamente individuati: l’immobile, gli arredi, gli impianti, le attrezzature, il marchio o il ramo d’azienda.

In uno share deal, invece, acquista la società con la sua intera storia: contratti, rapporti di lavoro, debiti, crediti, contenziosi, eventuali passività fiscali e obblighi non immediatamente visibili.

La differenza è sostanziale.

Un hotel può possedere un immobile di grande valore ma sviluppare una gestione scarsamente redditizia. Al contrario, un’azienda alberghiera molto efficiente può operare in un immobile locato attraverso un contratto prossimo alla scadenza o caratterizzato da un canone non più sostenibile.

La due diligence deve quindi rispondere fin dall’inizio a una domanda decisiva:

Il prezzo richiesto remunera l’immobile, l’azienda, il flusso di cassa, il marchio, la posizione commerciale o una combinazione di questi elementi?

Senza una risposta precisa si rischia di attribuire due volte valore allo stesso componente o di pagare un avviamento che, dopo il cambio di proprietà, potrebbe non essere integralmente trasferibile.

 

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1. Analizzare il mercato, non soltanto i risultati storici

Un hotel non può essere valutato esclusivamente attraverso i dati degli ultimi esercizi. Bisogna comprendere se quei risultati siano replicabili e se la struttura sia correttamente posizionata rispetto all’evoluzione della domanda.

L’analisi deve partire dalla destinazione e arrivare alla micro-localizzazione dell’immobile, verificando:

• accessibilità e collegamenti;

• composizione della domanda leisure, corporate, congressuale o sanitaria;

• stagionalità;

• durata media dei soggiorni;

• principali attrattori;

• calendario degli eventi;

• progetti infrastrutturali;

• nuove aperture alberghiere;

• concorrenza diretta e indiretta;

• crescita degli affitti brevi;

• sviluppo urbanistico dell’area;

• eventuali rischi di perdita di attrattività.

Non basta sapere che il turismo della destinazione sta crescendo.

Occorre capire se l’hotel sia realmente in grado di intercettare quella crescita e con quale costo di acquisizione della clientela.

Una struttura può trovarsi in una città con presenze turistiche in aumento e perdere comunque quote di mercato a causa di camere obsolete, spazi comuni inadeguati, una categoria non coerente con la domanda o una strategia tariffaria debole.

La due diligence commerciale deve stimare almeno:

• occupazione stabilizzata;

• ADR sostenibile;

• RevPAR potenziale;

• ricavi accessori;

• segmentazione della clientela;

• capacità di destagionalizzazione;

• pressione competitiva;

• rischio di nuova offerta;

• scenario operativo a tre, cinque e dieci anni.

Una lettura più ampia delle dinamiche che determinano il valore degli asset e delle imprese alberghiere è disponibile anche su RobertoNecci.it.

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2. Il fatturato deve essere verificato, non semplicemente letto

Il conto economico consegnato dal venditore rappresenta il punto di partenza dell’analisi, non la sua conclusione.

La due diligence finanziaria dovrebbe esaminare almeno gli ultimi tre esercizi, preferibilmente cinque, utilizzando dati mensili e non soltanto annuali.

La stagionalità di un hotel può infatti rendere fuorviante la lettura aggregata del bilancio.

I ricavi devono essere riconciliati con:

• PMS;

• channel manager;

• fatture;

• corrispettivi;

• sistemi di pagamento;

• estratti conto bancari;

• portali OTA;

• prenotazioni di gruppi ed eventi;

• contabilità generale;

• dichiarazioni fiscali;

• contratti corporate e tour operator.

Una struttura può dichiarare un fatturato camere elevato, ma bisogna verificare quante camere siano state realmente vendute, a quale tariffa media, attraverso quali canali e con quali commissioni.

Particolare attenzione deve essere riservata ai ricavi elevati ma scarsamente redditizi.

Un ristorante interno, una grande attività banqueting, una spa o un centro congressi possono aumentare il fatturato complessivo senza generare un margine adeguato.

Per ciascun reparto occorre quindi ricostruire:

• fatturato;

• costi diretti;

• costo del personale;

• margine di contribuzione;

• capitale investito;

• redditività effettiva;

• capacità di generare cassa.

Il fatturato misura quanto l’hotel vende. Il margine misura quanto valore riesce realmente a trattenere.

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3. Dall’EBITDA dichiarato all’EBITDA normalizzato

Uno degli errori più frequenti consiste nell’applicare un multiplo all’EBITDA comunicato dal venditore senza verificarne qualità e sostenibilità.

L’EBITDA storico deve essere normalizzato eliminando o correggendo gli elementi che non rappresentano la gestione ordinaria.

Le principali rettifiche possono riguardare:

• ricavi non ricorrenti;

• contributi eccezionali;

• costi straordinari;

• compensi della proprietà non allineati al mercato;

• attività operative svolte gratuitamente dai soci;

• operazioni con parti correlate;

• canoni di locazione fuori mercato;

• consulenze non necessarie;

• personale sottodimensionato;

• straordinari strutturali;

• manutenzioni non effettuate;

• costi rinviati;

• costi energetici anomali;

• incentivi temporanei;

• commissioni commerciali non correttamente contabilizzate;

• servizi acquistati a condizioni non replicabili.

Un hotel familiare può mostrare un margine elevato perché il proprietario svolge contemporaneamente le funzioni di direttore, responsabile acquisti, revenue manager e commerciale.

Dopo l’acquisizione, quelle funzioni dovranno essere affidate a professionisti. Il relativo costo deve quindi essere inserito nel conto economico normalizzato.

Lo stesso vale per la manutenzione.

Un EBITDA elevato ottenuto rinviando per anni la sostituzione di impianti, arredi, bagni e attrezzature non rappresenta un risultato sostenibile. Rappresenta un debito operativo trasferito al futuro acquirente.

Un esempio numerico

Un hotel presenta:

• EBITDA dichiarato: 800.000 euro;

• valore richiesto sulla base di un multiplo di 10 volte: 8 milioni di euro.

La due diligence rileva però:

• 120.000 euro per l’inserimento di una direzione professionale;

• 60.000 euro per normalizzare l’organico;

• 40.000 euro di manutenzioni ordinarie non effettuate;

• 30.000 euro di ricavi non ricorrenti.

L’EBITDA normalizzato scende quindi a 550.000 euro.

Applicando lo stesso multiplo, il valore operativo non sarebbe più pari a 8 milioni, ma a 5,5 milioni di euro.

Se emergessero inoltre 2 milioni di euro di CapEx necessario, il prezzo richiesto diventerebbe difficilmente sostenibile senza una significativa rinegoziazione.

La differenza tra EBITDA dichiarato ed EBITDA normalizzato può quindi modificare radicalmente il rendimento e il valore dell’operazione.

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4. Occupazione e ADR non bastano

Un’occupazione elevata non è sempre un segnale positivo.

Un hotel può raggiungere l’85% di occupazione vendendo a tariffe troppo basse, accettando gruppi scarsamente redditizi o dipendendo quasi interamente da pochi tour operator.

La due diligence deve analizzare la qualità dei ricavi attraverso indicatori quali:

• occupancy;

• ADR;

• RevPAR;

• TRevPAR;

• GOP;

• GOPPAR;

• costo di acquisizione della clientela;

• ricavo netto per canale;

• commissioni OTA;

• lead time;

• cancellation rate;

• booking pace;

• durata media del soggiorno;

• percentuale di prenotazioni dirette;

• concentrazione dei ricavi per cliente;

• concentrazione dei ricavi per intermediario.

Lo stesso fatturato può avere un valore molto diverso a seconda del modo in cui viene generato.

Un ricavo prodotto attraverso il canale diretto ha un margine differente rispetto allo stesso ricavo ottenuto attraverso OTA, wholesaler o accordi fortemente scontati.

Bisogna inoltre verificare la presenza di clienti dominanti.

Se una quota significativa del fatturato dipende da una sola azienda, da un ente pubblico, da un tour operator o da un contratto temporaneo, il rischio commerciale aumenta.

La domanda corretta non è soltanto:

Quanto ha fatturato l’hotel?

Ma soprattutto:

Quanto di quel fatturato resterà dopo il cambio di proprietà?

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5. Il vero fabbisogno di CapEx

Un hotel può apparire in buone condizioni durante un sopralluogo e richiedere comunque investimenti molto rilevanti.

La due diligence tecnica deve esaminare almeno:

• struttura dell’immobile;

• coperture;

• facciate;

• serramenti;

• impianti elettrici;

• impianti idraulici;

• climatizzazione;

• centrali termiche;

• ascensori;

• sistemi antincendio;

• cucine;

• lavanderie;

• piscine;

• spa;

• isolamento acustico;

• efficienza energetica;

• camere;

• bagni;

• arredi;

• attrezzature;

• spazi comuni;

• sistemi informatici;

• aree esterne;

• parcheggi.

Il CapEx deve essere distinto in almeno tre categorie.

CapEx obbligatorio

Comprende gli interventi necessari per garantire la sicurezza, ottenere o mantenere la conformità normativa e consentire la prosecuzione dell’attività.

CapEx di mantenimento

Riguarda la sostituzione fisiologica di arredi, impianti, attrezzature e componenti giunti alla fine della loro vita utile.

CapEx di riposizionamento

Comprende gli investimenti necessari per cambiare categoria, aumentare l’ADR, migliorare l’esperienza del cliente, aderire a un brand o rendere il prodotto competitivo.

Il costo reale dell’investimento non coincide quindi con il solo prezzo di acquisto.

Una formula più corretta è:

Investimento complessivo = prezzo di acquisto + imposte e costi di transazione + CapEx + pre-opening + capitale circolante + costi finanziari + perdita operativa durante i lavori.

Una ristrutturazione stimata in tre milioni di euro può generare un fabbisogno molto più elevato una volta considerati:

• imprevisti;

• adeguamenti tecnici;

• progettazione;

• chiusura totale o parziale;

• mancato EBITDA;

• marketing di rilancio;

• ricostruzione dell’organico;

• capitale circolante iniziale.

La due diligence tecnica deve tradurre ogni criticità in importo, priorità, responsabilità e tempistica.

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6. Conformità urbanistica, catastale e autorizzativa

Il fatto che un hotel sia aperto e operativo non garantisce che ogni parte dell’immobile sia pienamente conforme.

Devono essere verificati:

• titolarità dell’immobile;

• provenienza;

• confini;

• servitù;

• ipoteche;

• gravami;

• corrispondenza tra stato dei luoghi e documentazione;

• destinazione d’uso;

• conformità urbanistica;

• conformità catastale;

• agibilità;

• autorizzazioni amministrative;

• prevenzione incendi;

• autorizzazioni sanitarie;

• licenze relative a ristorazione, bar, piscina e spa;

• concessioni su aree pubbliche;

• vincoli storici, paesaggistici o ambientali.

Una sala congressi, una veranda, un ristorante, una piscina o alcune camere potrebbero essere stati realizzati o modificati senza un completo allineamento documentale.

Queste difformità possono incidere:

• sul valore dell’immobile;

• sulla possibilità di ottenere finanziamenti;

• sulla trasferibilità dell’asset;

• sulla continuità operativa;

• sui tempi del closing;

• sul costo degli interventi futuri.

Nel caso di acquisto dell’azienda o della società bisogna inoltre verificare se le autorizzazioni siano trasferibili e quali adempimenti siano richiesti in caso di cambio di proprietà o controllo.

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7. Personale e organizzazione: il costo che emerge dopo il closing

In un hotel il personale rappresenta contemporaneamente un costo, un patrimonio di competenze e un importante fattore di rischio.

La due diligence deve verificare:

• organigramma formale e reale;

• numero di dipendenti per reparto;

• contratti applicati;

• costo aziendale;

• ferie e permessi maturati;

• TFR;

• straordinari;

• incentivi;

• premi;

• livelli retributivi;

• contenziosi;

• personale stagionale;

• lavoratori somministrati;

• servizi in appalto;

• turnover;

• assenteismo;

• produttività;

• dipendenza da figure chiave.

È fondamentale distinguere tra l’organizzazione dichiarata e quella effettivamente necessaria.

Un hotel può apparire efficiente perché lavora con un organico insufficiente, sostenuto da straordinari, collaborazioni informali o dalla presenza quotidiana della proprietà.

Dopo il closing questa situazione può generare rapidamente:

• aumento del costo del lavoro;

• peggioramento del servizio;

• dimissioni;

• necessità di nuove assunzioni;

• difficoltà organizzative;

• perdita di reputazione.

Devono essere verificati anche i contratti con le società esterne che gestiscono pulizie, lavanderia, manutenzione, sicurezza, ristorazione o altri servizi.

Un prezzo molto basso può nascondere un contratto in scadenza, una qualità insufficiente o condizioni economiche non replicabili dal nuovo proprietario.

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8. Contratti di locazione, gestione e franchising

Il valore di un hotel può dipendere in maniera determinante dai contratti che ne regolano l’utilizzo e la gestione.

Nel caso di immobile locato devono essere analizzati:

• durata residua;

• canone;

• indicizzazione;

• garanzie;

• depositi;

• responsabilità manutentive;

• clausole di recesso;

• rinnovi;

• prelazioni;

• obblighi di investimento;

• divieti di cessione;

• sostenibilità del rapporto tra canone e margine operativo.

Un contratto lungo non è necessariamente un vantaggio se il canone assorbe una quota eccessiva della redditività.

Nel caso di hotel affiliato a un brand o gestito da un operatore devono essere verificati:

• durata dell’accordo;

• management fee;

• incentive fee;

• franchise fee;

• costi di marketing;

• contributi ai sistemi centrali;

• obblighi di ristrutturazione;

• Property Improvement Plan;

• clausole di cambio di controllo;

• test di performance;

• garanzie;

• penali;

• diritti di recesso;

• territorialità;

• titolarità dei dati;

• eventuale key money.

Un brand può aumentare la capacità commerciale dell’hotel, ma può anche ridurre la libertà dell’investitore e imporre investimenti non immediatamente visibili.

La domanda decisiva è:

Il contratto crea più valore di quanto costa e resterà valido dopo l’acquisizione?

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9. Reputazione, distribuzione e patrimonio digitale

Una parte crescente del valore alberghiero risiede in asset che non emergono direttamente dallo stato patrimoniale.

La due diligence deve verificare titolarità e trasferibilità di:

• dominio internet;

• sito web;

• marchio;

• fotografie;

• contenuti;

• profili social;

• schede Google;

• account OTA;

• database clienti;

• CRM;

• PMS;

• storico delle prenotazioni;

• mailing list;

• software;

• licenze;

• materiale commerciale.

La reputazione online deve essere analizzata non soltanto attraverso il punteggio medio, ma leggendo le recensioni e individuando i problemi ricorrenti.

Un rating elevato può dipendere da un team che non resterà dopo il closing. Un cambio di marchio, di gestione o di account può inoltre compromettere la continuità di alcune recensioni e dei canali commerciali.

Occorre verificare anche:

• protezione dei dati personali;

• validità dei consensi commerciali;

• sicurezza informatica;

• accesso agli account;

• proprietà delle credenziali;

• eventuali incidenti cyber;

• trasferibilità dei dati.

Un database clienti non correttamente trasferibile non può essere considerato automaticamente parte dell’avviamento.

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10. Fiscalità, debiti e passività potenziali

Questo controllo assume particolare importanza negli share deal, dove l’acquirente subentra nella società e nella sua storia.

Devono essere esaminati:

• dichiarazioni fiscali;

• imposte dirette e indirette;

• contributi;

• tributi locali;

• imposta di soggiorno;

• cartelle;

• verifiche in corso;

• contenziosi;

• crediti fiscali;

• rapporti con parti correlate;

• debiti verso fornitori;

• finanziamenti;

• leasing;

• fideiussioni;

• pegni;

• covenant;

• garanzie;

• impegni fuori bilancio.

Anche i depositi dei clienti, i voucher, le prenotazioni già incassate e gli eventi futuri devono essere analizzati attentamente.

La liquidità presente sul conto corrente non è necessariamente interamente disponibile. Una parte può essere collegata a soggiorni ancora da effettuare, imposte da versare o obblighi futuri.

Nel caso di share deal, una formula indicativa per determinare il valore delle quote è:

Equity Value = Enterprise Value – posizione finanziaria netta ± capitale circolante normalizzato – passività emerse dalla due diligence.

La formula deve naturalmente essere adattata alla struttura dell’operazione e coordinata con i consulenti finanziari, fiscali e legali.

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11. Consumi, sostenibilità e rischi ambientali

La sostenibilità non è soltanto un tema reputazionale.

Incide direttamente sui costi operativi, sulla finanziabilità e sul valore futuro dell’asset.

La due diligence dovrebbe analizzare:

• consumi energetici;

• consumi idrici;

• costo per camera occupata;

• efficienza degli impianti;

• produzione e smaltimento dei rifiuti;

• eventuali contaminazioni;

• presenza di materiali critici;

• rischio idrogeologico;

• esposizione ad allagamenti;

• vulnerabilità climatica;

• coperture assicurative;

• sinistri storici;

• business interruption.

Un immobile energivoro può generare un differenziale di costo significativo rispetto ai concorrenti e richiedere investimenti non differibili.

Anche disponibilità, costo e ampiezza delle coperture assicurative devono essere considerati nel business plan.

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12. Trasformare i rischi in prezzo e clausole contrattuali

La due diligence produce valore soltanto quando i risultati vengono trasferiti nella struttura economica e contrattuale dell’operazione.

Ogni criticità dovrebbe determinare almeno una conseguenza concreta:

• rettifica del prezzo;

• riduzione dell’Enterprise Value;

• aggiustamento della posizione finanziaria netta;

• riconoscimento di un CapEx shortfall;

• garanzia specifica;

• indennizzo;

• escrow;

• pagamento differito;

• earn-out;

• condizione sospensiva;

• intervento a carico del venditore prima del closing;

• modifica da share deal ad asset deal;

• esclusione di determinate passività.

Una difformità urbanistica non è semplicemente una nota da inserire nel rapporto. Deve essere quantificata e tradotta in una condizione di acquisto.

Un contratto commerciale non trasferibile deve ridurre le previsioni di fatturato.

Un impianto da sostituire deve entrare nel CapEx.

Un organico sottodimensionato deve modificare il costo del lavoro normalizzato.

Una dipendenza eccessiva dalle OTA deve incidere sul margine futuro e quindi sul valore.

La due diligence deve costruire un ponte verificabile tra:

criticità → impatto economico → rischio → prezzo → clausola contrattuale.

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Le principali red flag prima di comprare un hotel

Alcuni segnali dovrebbero aumentare immediatamente il livello di attenzione dell’investitore:

• il venditore consegna soltanto bilanci annuali e non dati mensili;

• i ricavi del PMS non coincidono con quelli contabili;

• l’EBITDA aumenta mentre la manutenzione diminuisce;

• il personale appare insufficiente rispetto ai servizi offerti;

• la gestione dipende dalla presenza quotidiana del proprietario;

• l’occupazione è elevata ma l’ADR è inferiore a quello dei concorrenti;

• il business plan prevede forti aumenti tariffari senza investimenti;

• le autorizzazioni non corrispondono allo stato dei luoghi;

• il brand richiede un piano di ristrutturazione non inserito nel prezzo;

• una quota rilevante del fatturato dipende da un solo cliente;

• i contratti principali non sono trasferibili;

• il venditore è riluttante a fornire dati del PMS, estratti conto o documenti tecnici;

• la redditività migliora soltanto grazie alla riduzione del personale;

• il CapEx futuro viene definito genericamente come “non rilevante”.

Nessuno di questi elementi rende automaticamente impossibile l’acquisto.

Ma ciascuno deve essere approfondito, quantificato e trasferito nelle condizioni dell’operazione.

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Cosa deve contenere il dossier finale

Una due diligence alberghiera realmente utile deve concludersi con un dossier decisionale, non con una semplice raccolta di documenti.

Il rapporto finale dovrebbe includere:

1. executive summary;

2. descrizione del perimetro dell’operazione;

3. analisi del mercato e del posizionamento;

4. ricostruzione dei dati gestionali;

5. conto economico normalizzato;

6. verifica della qualità dei ricavi;

7. analisi di ADR, occupancy, RevPAR, GOP e GOPPAR;

8. analisi organizzativa e del personale;

9. verifica dei contratti principali;

10. piano degli investimenti;

11. CapEx obbligatorio, manutentivo e strategico;

12. matrice dei rischi;

13. scenari base, downside e upside;

14. valutazione dell’immobile e dell’azienda;

15. bridge dal prezzo richiesto al valore riconosciuto;

16. raccomandazioni sulla struttura dell’operazione;

17. piano dei primi cento giorni dopo il closing.

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Comprare bene significa sapere cosa accadrà dopo

Un hotel non deve essere acquistato sulla base delle fotografie, del fatturato dichiarato o del prezzo richiesto.

Deve essere acquistato sulla base della capacità futura di generare cassa dopo aver sostenuto tutti i costi necessari per mantenerlo competitivo.

La due diligence deve quindi rispondere a cinque domande:

1. Qual è il risultato economico realmente replicabile?

2. Quanto capitale sarà necessario dopo il closing?

3. Quali passività potrebbero trasferirsi all’acquirente?

4. Quale valore potrà essere creato attraverso una nuova gestione?

5. Qual è il prezzo massimo compatibile con il rendimento atteso?

La conclusione non deve necessariamente essere “comprare” o “non comprare”.

Può indicare che l’hotel debba essere acquistato:

• a un prezzo diverso;

• attraverso un asset deal anziché uno share deal;

• con una parte del pagamento differita;

• subordinando il closing alla regolarizzazione di alcune criticità;

• prevedendo garanzie specifiche;

• imponendo al venditore determinati interventi;

• escludendo alcune passività dal perimetro.

Un hotel si compra due volte: prima nella data room e poi davanti al notaio. È la prima acquisizione a determinare il risultato della seconda.

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• pre-analisi dell’investimento;

• due diligence commerciale e gestionale;

• ricostruzione dell’EBITDA normalizzato;

• valutazione dell’immobile e dell’azienda;

• analisi del CapEx;

• business plan;

• verifica del rendimento;

• definizione della struttura dell’operazione;

• supporto alla negoziazione;

• piano di valorizzazione post-acquisizione.

Per sottoporre un’operazione o richiedere una valutazione preliminare:

info@investhotel.it

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